Kính gửi các nhà đầu tư của tôi ở Milan và Sài Gòn,
Tuần trước, tôi có cơ hội đọc một bản phân tích đến từ một chiến lược gia của JPMorgan. Nó dài, khô khan và đầy thuật ngữ tài chính. Nhưng khi tôi bắt đầu truy ngược dòng tiền và đào sâu vào các tầng kỹ thuật bằng con mắt của một thám tử on-chain, tôi nhận ra một điều: Bản báo cáo này không chỉ nói về cổ phiếu. Nó đang kể cho chúng ta câu chuyện thực sự về 'siêu chu kỳ' của chip AI.
Và nếu bạn đang hold Render (RNDR), Akash (AKT), hoặc bất kỳ AI coin nào liên quan đến tính toán phi tập trung, bạn cần phải nghe câu chuyện này.
Context: Bức tranh toàn cảnh - Nhu cầu vô hạn, cung ứng hữu hạn
Phân tích của JPMorgan chỉ ra một nghịch lý cốt lõi của thị trường chip AI ngay lúc này. Trong khi các tập đoàn siêu quy mô (Microsoft, Amazon, Meta) chi hàng tỷ đô la cho cuộc đua vũ trang AI, thì nguồn cung chip lại bị thắt chặt đến mức ngạt thở. Chiến lược gia viết: "Tăng trưởng nguồn cung thực chất sẽ không diễn ra cho đến năm 2028."
Hãy suy nghĩ về điều này. Năm 2028. Đó là một lời tiên tri về sự khan hiếm. Với tư cách là một Nansen Certified Analyst, tôi nhìn thấy ngay dấu vết của một 'supply shock' có lợi cho những kẻ nắm giữ tài sản. Nhưng để hiểu tại sao, chúng ta phải đào sâu hơn.
Phần lớn mọi người nhìn thấy con chip. Một thám tử dữ liệu nhìn thấy chuỗi cung ứng.
Core: Chuỗi bằng chứng On-Chain về sự bất lực của nguồn cung
Đây là nơi tài chính truyền thống và dữ liệu on-chain giao thoa. Hãy cùng tôi xem xét ba liên kết yếu nhất trong chuỗi cung ứng AI:
- Công nghệ đóng gói (CoWoS): Báo cáo không nói ra, nhưng tôi biết rõ, nút thắt cổ chai thực sự không phải là chip 3nm. Nó là CoWoS - công nghệ đóng gói tiên tiến của TSMC. Mỗi chip H100 của Nvidia đều 'ngồi' trên một tấm nền CoWoS. Nhu cầu về CoWoS hiện tại lớn hơn nhiều lần so với công suất. Việc mở rộng công suất CoWoS là một quá trình cực kỳ chậm chạp, tốn kém, và mất từ 1-2 năm. Đây là lý do kỹ thuật đằng sau câu nói 'đến năm 2028'.
- Kỹ thuật in thạch bản EUV (Máy quang khắc cực tím): JPMorgan đã đúng khi ám chỉ rằng thời gian giao hàng cho máy quang khắc EUV của ASML lên tới 12-18 tháng. Đây không phải là một ngành công nghiệp có thể tăng tốc. Nếu bạn đang xây dựng một nhà máy sản xuất chip 3nm mới, bạn phải đặt mua máy EUV ngay hôm nay để hy vọng có hàng vào năm sau. Sự chậm trễ trong việc giao máy móc là một rào cản vật lý đối với việc mở rộng nguồn cung, một điểm mà các nhà đầu tư thường bỏ qua.
- Địa chính trị như một 'bức tường lửa': Báo cáo về cơ bản là một 'tín hiệu tăng giá' cho Nvidia và các công ty Mỹ, bởi vì lệnh cấm xuất khẩu chip AI sang Trung Quốc đã vô tình tạo ra một 'bong bóng khan hiếm' cho phần còn lại của thế giới. Nó loại bỏ đối thủ cạnh tranh và tăng cường sức mạnh định giá. Thị trường Mỹ, vốn đã khan hiếm, lại càng trở nên khan hiếm hơn do yếu tố địa chính trị.
Contrarian: Tương quan không phải là nhân quả - Rủi ro mà JPMorgan có thể đã đánh giá thấp
Đây là phần mà tôi, với tư cách là một người hoài nghi có dữ liệu, muốn thách thức một chút. Chiến lược gia của JPMorgan đang đặt cược vào một giả định lớn: rằng chi tiêu vốn của các tập đoàn siêu quy mô (Capex) sẽ không bao giờ giảm tốc. Nhưng tôi thấy một rủi ro khác.
Điểm mù: Sự cạnh tranh từ khách hàng.
Các tập đoàn siêu quy mô không chỉ là khách hàng của Nvidia. Họ đang trở thành đối thủ cạnh tranh. Microsoft (Maia), Amazon (Trainium), Google (TPU) đều đang phát triển chip AI của riêng mình. Tại sao? Không phải vì họ ghét Jensen Huang. Mà vì họ muốn kiểm soát nguồn cung và giảm sự phụ thuộc.
Nếu các chip tự phát triển này bắt đầu thay thế GPU của Nvidia trong trung tâm dữ liệu của chính họ, 'sự khan hiếm' của Nvidia sẽ giảm bớt. Sức mạnh định giá của họ sẽ yếu đi. Đó là rủi ro cấu trúc dài hạn mà báo cáo chưa thực sự nhấn mạnh.
Và còn một rủi ro nữa, mang tính vĩ mô hơn: ROI của AI. Chi tiêu vốn khổng lồ này có tạo ra lợi nhuận tương xứng không? Nếu các nhà đầu tư của Microsoft bắt đầu đặt câu hỏi về chi phí khổng lồ cho AI, chi tiêu vốn có thể bị cắt giảm. Và khi đó, nhu cầu chip AI sẽ không còn là 'vô hạn' nữa.
Takeaway: Tín hiệu cho tuần tới
Vậy 'bài toán' này mang ý nghĩa gì đối với các nhà đầu tư tiền điện tử?
- Hãy là một thám tử, đừng là một người hâm mộ: Đừng mua một token AI chỉ vì nó là về AI. Hãy hỏi: Dự án này đang giải quyết vấn đề khan hiếm nào? Nó có phụ thuộc vào một chuỗi cung ứng duy nhất (như GPU của Nvidia) không? Khả năng phục hồi của nó là gì?
- Tập trung vào các dự án 'chống địa chính trị': Các dự án tính toán phi tập trung (DePIN) như Akash Network (AKT) hoặc Render Network (RNDR) về mặt lý thuyết có thể tận dụng các GPU dư thừa trên toàn cầu, bất kể lệnh trừng phạt. Khả năng tiếp cận nguồn cung GPU 'xám' này là một lợi thế cạnh tranh thực sự.
- Theo dõi Capex của các 'ông lớn': Bắt đầu theo dõi các báo cáo thu nhập hàng quý của Microsoft, Amazon và Google. Sự thay đổi trong chi tiêu vốn của họ là tín hiệu hàng đầu cho ngành công nghiệp này. Khi họ thắt lưng buộc bụng, toàn bộ thị trường sẽ cảm nhận được điều đó.
Phân tích của JPMorgan là một tác phẩm xuất sắc về mặt tài chính, nhưng nó thiếu lăng kính on-chain. Nó cho thấy bức tranh lớn, nhưng bỏ lỡ các vi mạch. Nhiệm vụ của chúng ta là đào sâu hơn và tìm ra những mảnh ghép còn thiếu.
Hãy luôn hoài nghi. Hãy luôn kiểm tra dữ liệu. Và hãy luôn nhớ rằng, trong thế giới tiền điện tử, nút thắt cổ chai là cơ hội lớn nhất.
- Đặng Mai, Thám tử Dữ liệu On-Chain của bạn.